史丹利IPO:业绩神话如何炼成的

    4月20日晚，国泰君安证券承销保荐的史丹利化肥股份有限公司（下称史丹利）IPO发行审核顺利过会。

    史丹利主营复混肥料（复合肥料）、掺混肥料的生产和销售，拟在深交所中小板发行3250万股，募集资金5.1亿元，在未来两年内投资建设山东临沭年产80万吨、山东平原二期年产32万吨、广西贵港一期年产9万吨及二期年产20万吨等四个新型复合肥项目。

    而本报记者通过深入调查发现，在史丹利优良的业绩后面，却隐藏着涉嫌利润操纵的疑云。

    业绩神话？

    史丹利招股说明书披露的财务数据显示，2008-2010年的上市前三年，尽管公司营业收入年均复合增长率略显差强人意，三年下来的平均增长率只有7.99%。但在营业收入增幅有限的情势下，公司的盈利能力却在以惊人速度提升，基本每股收益从2008年的0.91元/股大举升至2010年的1.80元/股，净利润年均复合增长率高达26.4%。

    然而，与史丹利业绩成长形成强烈反差的是，其同行业可比上市公司在2009年均因金融危机重创而业绩大幅下滑。

    芭田股份（002170.SZ）在其2009年年报中称，2009年的经济形势是极其严峻的一年，宏观经济形势的巨大影响造成了全行业困难，经销商因大量高价库存消化不掉，终端需求萎缩。其全年实现营业收入141733,353.96元，比上年同期下降了20.42%；实现归属母公司净利润12,016,930.49元，比上年同期下降81.85%。

    史丹利同行业可比上市公司业绩下滑的还有新都化工（002539.SZ）、司尔特（002538.SZ）和金正大（002470.SZ）。

    2009年，新都化工主营业务利润较2008年下降44.1%，每股收益同比下降39.4%；司尔特营业收入、营业利润同比分别下降2.79%、17.51%；与史丹利同处山东临沭的金正大，虽然营业收入、营业利润呈上升态势，但净利润却同比下降了21.7%。

    所有可比同行上市公司2009年的业绩均显著下滑，唯独史丹利保持了营业收入和净利润同步增长，其当年营业收入、净利润分别较上一年增长了11.1%和22%。

    在所有同行业绩大幅下滑的形势下，史丹利业绩却还能保持不小的增长。而与此同时，史丹利的销售毛利率还保持了稳步上升的势头。

    2009年，史丹利综合平均毛利率较2008年增加了1.21个百分点，而其可比上市公司的盈利能力均有不同程度的下降。

    同期对比，新都化工销售毛利率较上一年减少了7.94个百分点，金正大销售毛利率减少了2.9个百分点，芭田股份销售毛利率下降了1.9个百分点，司尔特销售毛利率下降了0.5个百分点。

    史丹利对其2009年销售毛利率变动原因的解释为，2009年度，基础化肥价格由2008年的高点逐渐回落，复合肥产品市场呈现出“价跌量增”、去库存化的恢复性行情。为了应对产品价格的下跌，公司加大了促销力度，积极销售政策的实施带来了公司产品销量的提升。与此同时，硫基复合肥产品的毛利空间逐步扩大，公司调整了产品结构，提高了硫基复合肥的产销量。

    在所有对手2009年的利润规模和盈利能力都遭到了市场形势骤然恶化冲击，独善其身的史丹利真的有什么与众不同的过人之处吗？促销提高销量，调整产品结构、加大毛利率空间较大的产品销售力度，是否真的是史丹利优良业绩的真正原因？

    涉嫌隐匿利润

    为找到史丹利不受外力影响的业绩增长原因，记者查阅了其可比同行业上市公司的2009年年报资料，并通过公开渠道搜集了大量国内复合肥行业相关数据。

    记者发现，史丹利向有关部门申报披露的行业调查统计数据，与其招股说明书中披露的数据相距甚远，公司或有涉嫌粉饰财报、利润操纵之嫌疑。

    记者掌握的源自《临沂统计年鉴2009》的有关“临沂市2008年度大中型工业企业基本情况统计”数据显示，史丹利向当地统计局申报的2008年主营业务收入、利润总额分别为289221万元和23098.5万元，应收款145万元，资产116039万元，负债75650万元。

    而史丹利招股书中披露，公司2008年营业收入仅为230,328万元，利润总额10,216万元，应收款144万元，资产106554万元，负债65161元。

    值得关注的是，史丹利申报报表披露的营业收入较其向当地政府统计部门申报数据整整少了58893万元，利润总额则较当地官方统计数据少了12882.5万元。

    国家统计法规定，国家机关、企业事业单位等统计调查对象，必须依照本法和国家有关规定，真实、准确、完整、及时地提供统计调查所需的资料，不得提供不真实或者不完整的统计资料，不得迟报、拒报统计资料。提供不真实或者不完整的统计资料的将被追究法律责任。

    如若当地政府统计部门发布的由史丹利提供的相关数据真实、准确，那么它就涉嫌在IPO发行申报报表中隐匿2008营业收入5.89亿元，利润1.29亿元。

    需要指出的是，史丹利向当地政府统计部门申报的2008年度应收款金额与招股说明书财务报表披露的数据非常接近，在产能利用率、产销率、销售政策完全相同的同一会计年度，其所对应的营业收入应该基本相近，而不是IPO申报报表数据较向官方提供数据相差近6亿元之多。

    此外，记者掌握的其向有关部门提供的复合肥实物产量数据与其招股书中披露的产量数据亦差异甚大。

    《中国化学工业年鉴2009年》披露复合肥前10名企业产量（实物）统计结果显示，史丹利2008年复合肥产量为109.9万吨，但公司招股说明书披露2008年产量则只有83.52万吨，两者相差26.38万吨。

    同一会计年度，为何复合肥实物产量却有不同口径的对外披露呢？此间似乎有涉及操纵利润、粉饰报表的嫌疑。

    据史丹利招股书显示，其2008年复合肥销量为77.19万吨，对应的产销率为92.4%，而被隐藏下来的26.38万吨实物产量有望形成24.38万吨的复合肥销量。

    史丹利2008年复合肥产品综合平均销售单价为2974元/吨，据此推算，24.38万吨产品销量可带来7.25亿元的销售收入；若按其2008年每吨化肥354元毛利测算，则被隐瞒的销量可以形成8630.52万元的毛利。

    事实上，甚至其对外披露的同一年度的营业收入、利润、产量数据差异亦不足以充分解释其业绩报表的显著异常，但至少让投资者可以从中发现一些人为操控的蛛丝马迹。

    此外，史丹利2010年的营业收入、经营现金流匹配也让人费解。

    2010年，史丹利实现营业收入29.3亿元，而同期销售商品、提供劳务收到的现金只有26.2亿元，销售商品、提供劳务收到的现金较其营业收入整整少了3.1亿元。

    通常情况下，企业销售商品、提供劳务收到的现金金额要大于营业收入，对于复合肥销售一项实行先付款后发货的史丹利而言，更应该如此。那么，大于商品销售、提供劳务现金流的营业收入是如何形成的呢？

    2010年，史丹利扣除营业外收入后的主营业务收入为28.8万元，尽管将应收票据、应收款因素考虑进去，主营业务收入与销售商品、提供劳务收到现金依然存在2.5亿以上的缺口。

    超人般的业绩成长、诡异的经营现金流，令人对史丹利经营数据的疑虑无法释怀。